全球觀點：小鵬汽車的AB面：是銷量擔(dān)當(dāng)，也被資本「拋棄」

2021年11月，小鵬汽車更換了logo。當(dāng)時，何小鵬還講述了小鵬汽車的種種不易，“慶幸在2019年電動汽車行業(yè)至暗時刻來臨時，小鵬汽車沒有放棄”。

相比更換logo，坊間更關(guān)注的是小鵬汽車何時更名，就連李斌也曾勸過何小鵬把小鵬汽車的名字改一下。不過，何小鵬的態(tài)度一直都堅決：不改。

最近，何小鵬的態(tài)度發(fā)生了一百八十度的轉(zhuǎn)變。他在節(jié)目中再次回應(yīng)了取名引起的爭議，表示如果可以重來，他不會用自己的名字做品牌名。

【資料圖】

就在何小鵬后悔取名的同時，摩根大通也“后悔"了：它對小鵬汽車進行了減持，持股比例從5.19%降至4.96%。截至2022年3月31日，何小鵬持有小鵬汽車20.4%股權(quán)，約合350億元人民幣。

在汽車行業(yè)關(guān)于品牌名字的爭議一直就有，新舊勢力都包含在內(nèi)?！吧谱儭钡馁Y本也不是第一次“拋棄”新勢力，某個信奉長期主義的機構(gòu)也離開了處于谷底的蔚來。對于一家車企來說，資本可以雪中送炭也能錦上添花。外部因素不可控，內(nèi)部因素是可控的，只要獲得了用戶的認可，就足以抵消外部因素變化的影響。

小鵬汽車失寵資本？

6月28日，據(jù)港交所股權(quán)披露資料顯示，小鵬汽車（簡稱小鵬）遭摩根大通于6月22日在場內(nèi)以每股平均價120.7484港元的價格，減持了302.08萬股，合計約3.65億港元。

在這一消息背景下，6月28日收盤，小鵬股價下跌了2.1%，為135.1港元/股，總市值為2316億港元。截至7月20日，公司的市值為1788.5億港元，約合233億美元，相較最高點已經(jīng)跌去了近一半。

兩條信息疊加在一起，給人一種“小鵬要完”的感覺。但如果仔細梳理，會發(fā)現(xiàn)這個感覺其實是錯覺。

摩根大通退場早就有跡象，在不久前的3月，它就將小鵬汽車目標價，由去年12月給出的240港元下調(diào)至160港元。更能說明情況的是，摩根大通調(diào)整小鵬目標價的原因。

在摩根大通去年12月上調(diào)小鵬的目標價時，它提到了小鵬發(fā)展重點，如自動駕駛系統(tǒng)將受益及引領(lǐng)中國智能電動車趨勢，點出了公司發(fā)展戰(zhàn)略與宏觀趨勢是相契合的。

而在摩根大通今年三月下調(diào)小鵬的目標價時給出的理由中，宏觀因素的變化也是主要原因，如汽車行業(yè)的供應(yīng)鏈緊張會影響產(chǎn)品交付。這說明，影響摩根大通的主要因素并不是小鵬的基本面。

小鵬的業(yè)績走勢，也可以提供佐證。

目前，小鵬的收入來源分為汽車銷售和其他兩部分，其中汽車銷售占到95%以上。小鵬的營收規(guī)模在2021年Q1還只有29.5億元（人民幣，下同），到2022年Q1已經(jīng)增長至74.5億元，翻了2.52倍，在此期間的季度增速一直保持在150%以上。

在2019年-2021年期間，小鵬的汽車銷售成本一直在上漲。

2019年，小鵬的汽車銷售成本為27.17億元，當(dāng)年只交付了小鵬G3這一款車型，全年銷量為16608輛，平均每輛車的銷售成本為16.45萬元。同時，其汽車銷售收入為27.33億元，平均每輛車收入為16.5萬元，當(dāng)時小鵬G3的補貼后售價為14.38萬-19.68萬元，兩者基本相符。

到了2021年，小鵬平均每輛車的收入增長至20.4萬元，銷售成本則增加到18.71萬元。綜合算下來，小鵬的效率也在提高，幫助它抵消了汽車銷售成本上漲帶來的部分壓力。

至于利潤，雖然小鵬仍還未盈利，但毛利率已經(jīng)在2020年轉(zhuǎn)正，達到4.6%。2021年，小鵬的毛利率進一步提升至11.5%，今年一季度小幅提升至12.2%。小鵬的中長期目標是將公司整體毛利率提升至25%以上。

總體來看，小鵬雖然仍然在虧損，但收入處于高速增長階段，高增長仍是它的主基調(diào)。

中金在28日發(fā)布研究報告稱，維持小鵬“跑贏行業(yè)”評級，目標價升43.9%至177港元。并且指出隨著小鵬一體化壓鑄技術(shù)的優(yōu)化和第三代車型平臺的量產(chǎn)，有望帶動公司盈利能力實現(xiàn)提升。

新晉銷量擔(dān)當(dāng)

有別于李斌、李想，兩位從始至終的全身心投入公司的創(chuàng)始人，何小鵬在最初并不是以公司創(chuàng)始人的身份參與造車的?？春眯袠I(yè)前景后，他“攢”了一個團隊，給了團隊一筆錢去造車，100%是投資人的心態(tài)。

一個前提因素是，他在進入阿里后做過兩款硬件，但都失敗了，因此認為互聯(lián)網(wǎng)人做硬件是九死一生。

不過，現(xiàn)在的小鵬距離“九死”更遠，正在向“一生”靠攏。最直觀的體現(xiàn)是，小鵬的銷量走勢。

2018年4月，小鵬發(fā)布了首款車“小鵬G3”，定位為緊湊型SUV，價格控制在20萬以內(nèi)。小鵬G3一出場，就體現(xiàn)了小鵬的兩點特色，注重智能化和強性價比。

G3 在推出時即把“智能駕駛”作為殺手锏，搭載推出了XPILOT 2.5 自動駕駛系統(tǒng)，具備 L2.5 級別的視覺+超聲波融合的自動泊車功能，同時配備了自研的Xmart OS 智能網(wǎng)聯(lián)系統(tǒng)。在價格帶相近的情況下，小鵬的智能化優(yōu)勢讓小鵬G3有了性價比。

2021 年該車型總銷量近 3 萬輛，小鵬全年總銷量為98155輛，高于蔚來的91429輛和理想的90491輛，成為新勢力銷冠。同時，小鵬的銷量增速也是“蔚小理”中最快的。

在今年上半年，小鵬的銷量延續(xù)了向好的趨勢。

我們在這里選取2022年上半年和2021年上半年兩個時間段進行對比。在去年上半年，小鵬的銷量表現(xiàn)并不好，整體增幅不大且出現(xiàn)了較大的波動（2000輛-6000輛），始終處于爬坡狀態(tài)，最好的成績不到7000輛。

理想的表現(xiàn)與小鵬相似。在去年上半年，理想的銷量止步于8000輛，且波動范圍在2000輛-8000輛之間。

相比之下，只有蔚來的表現(xiàn)稍好一些。銷量邁過了8000輛的門檻，整體波動范圍更小，在5000輛-8000輛之間。

在2021年上半年，小鵬的表現(xiàn)在“蔚小理”之中只能算是合格。

到了今年上半年，小鵬銷量的波動幅度變得更大，但規(guī)模上了一個臺階，月銷量在6000輛-15000輛之間波動。

同時，小鵬的銷量還受到了供應(yīng)鏈緊張的影響。橫向?qū)Ρ?，蔚來和理想的銷量波動范圍也在變大，比如蔚來的月銷量波動范圍在6000輛-12000輛之間。

即便算上供應(yīng)鏈因素的影響，小鵬今年上半年的表現(xiàn)，也要好于去年上半年。

拆解其中的變量，小鵬在去年上半年之后交付了售價更低且搭載了激光雷達的小鵬P5，小鵬G3 也新增了改款，產(chǎn)品組合的覆蓋范圍更大，產(chǎn)品力更強。

小鵬從2019年、2020年的新勢力三甲之一變?yōu)?021年的新勢力狀元，今年上半年的銷量已經(jīng)達到2021年的70%。

不過，小鵬還沒有做出賣得越多虧得越多的階段。就在成為新勢力銷冠的同時，它的虧損規(guī)模也是最大的，從2019年的36.9億元增加到2021年的48.6億元。

小鵬應(yīng)該擔(dān)心什么？

新勢力走過PPT、交付兩道門檻后，考核指標就只剩下了一個-銷量，只要銷量漲的夠快、規(guī)模夠大，就能收獲正向循環(huán)。從小鵬的銷量-業(yè)績的走勢看，它的基本面正在逐漸變好。

那么，小鵬在走出2019年的低谷后，就高枕無憂了嗎？

一直以來，在智能化上對標甚至超越特斯拉，都是小鵬的標簽，這也是它的核心競爭力。同時，這也為小鵬提出了新的難題。

汽車行業(yè)的智能化有兩個體現(xiàn)，分別是自動駕駛和智能座艙，小鵬分別對應(yīng)開發(fā)了XPILOT和Xmart OS。

在新勢力中，小鵬的研發(fā)投入一直是最高的，這為它帶來了更大的財務(wù)壓力。

2020年，小鵬的虧損規(guī)模是“蔚小理”之中最大的，高達48.63億元，是理想的15.1倍，蔚來的1.2倍。從單季度看，其虧損也在擴大。在2021年Q1時不足8億元，到了2022年Q1已經(jīng)高達17億元。

觀察小鵬的研發(fā)力度，最重要的是要看研發(fā)投入的占比，因為小鵬的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)導(dǎo)致其收入規(guī)模要低于蔚來和理想，研發(fā)投入占比更能看出企業(yè)的戰(zhàn)略重點在何處。

這里可以分為兩個階段去看。

其一，在起步階段，新勢力幾乎都加大了前期的研發(fā)投入。2019年，蔚來的研發(fā)投入占比在50%以上，而小鵬的研發(fā)占比高達89.2%。這讓小鵬的“技術(shù)彈簧”壓得更低。

其二，在全年銷量接近十萬輛后，小鵬的研發(fā)占比仍是新勢力中最高的。2021年為19.6%，分別比蔚來和理想高了6.9個百分點、7.4個百分點。同時，小鵬的研發(fā)員工占比也是新勢力中最高的，截至2021年年底已經(jīng)達到38%，一共有5271 人。

另一個觀察角度是，砸下去的研發(fā)投入，換來了多少回報。

“技術(shù)轉(zhuǎn)化”的體現(xiàn)在于，特斯拉已經(jīng)能用自動駕駛技術(shù)向車主收取訂閱服務(wù)費，走在了行業(yè)的前列。

2021年，特斯拉的總營收為538.23億美元，其中包括自動駕駛軟件在內(nèi)的服務(wù)及其他業(yè)務(wù)的營收為38.02億美元，約合254.7億元人民幣，而小鵬去年全年的總營收為209.8億元。

理論上，軟件服務(wù)有再造一個小鵬的潛力，挑戰(zhàn)恰恰就出現(xiàn)在這里。軟件服務(wù)在通往再造一個小鵬的路上，要邁過交付量、價格和收費方式這三道門檻。

目前，特斯拉的累計交付量和銷量遠高于小鵬。從整年交付量上看，2021年，特斯拉約是小鵬的95.5倍。以小鵬2021年的交付情況看，每年不足10萬輛的規(guī)模，缺乏支撐軟件服務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展的基礎(chǔ)。

何小鵬也透露過這方面的一些情況。他在2021年四季度財報電話會中表示，購買P5的車主中有超過50%選裝了XPILOT 3.0或XPILOT3.5。而以小鵬P5 當(dāng)年12月5030輛的交付量來計算，選裝量只有2515套。

同時，XPILOT 的價格要低于特斯拉的FSD。后者分為增強版和全自動兩個版本，最低售價分別為32000元，最高64000元，XPILOT3.0/3.5的價格為2萬和2.5萬元（今年5月）。

更少的硬件銷量+更低的價格，讓小鵬在“軟件收費”這件事上受到了制約。

付費機制也是需要解決的問題。小鵬的XPILOT目前采用的是買斷制，用戶一次性付費（也可以在買車三年內(nèi)分期付款）買斷服務(wù)。這雖然可以提前鎖定收入，但從長期看，訂閱制模式更健康，它可以讓車輛全周期內(nèi)都有產(chǎn)生收入的可能，特斯拉和蔚來選擇的都是訂閱制。

軟件服務(wù)雖然有再造一個小鵬的可能，利潤也更大，但相比特斯拉，小鵬在這方面還有很多需要做的。

截至今年6月21日，小鵬的累計交付量已突破20萬輛。從最早的PPT造車，“造車重點在運營”引發(fā)的爭議，再到穩(wěn)居新勢力三甲之一，小鵬的發(fā)展可以說是磕磕絆絆。

目前，小鵬的發(fā)展雖然已逐漸向好，但不同的路線，讓它需要克服一個又一個有別于其他同行的難題。小鵬能否笑到最后，讓我們拭目以待。

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